電力景氣“新常態(tài)”。受到宏觀經(jīng)濟(jì)增速換擋、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化轉(zhuǎn)型、極端天氣減少等因素影響,2015年電力需求增速創(chuàng)歷史低點(diǎn)。展望2016年,做為“十三五”開(kāi)局之年,我們預(yù)計(jì)用電增速較2015年有所回升;新投產(chǎn)裝機(jī)約1億千瓦,總裝機(jī)達(dá)到15.5億千瓦;由于需求不旺以及產(chǎn)能過(guò)剩在短期內(nèi)難以緩解,機(jī)組利用率將繼續(xù)回落,預(yù)計(jì)2016年火電機(jī)組發(fā)電小時(shí)數(shù)4071小時(shí),同比下降5.7%;動(dòng)力煤價(jià)格依然處于下行區(qū)間,但預(yù)計(jì)下跌幅度有限。發(fā)電企業(yè)盈利的焦點(diǎn)將逐步從煤價(jià)與電價(jià)的博弈轉(zhuǎn)向利用率與邊際成本的競(jìng)爭(zhēng)。在市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)的條件下,電力行業(yè)面臨盈利能力進(jìn)一步分化。

水電、特高壓電源點(diǎn)迎來(lái)黃金年代。水電做為資源稟賦高、開(kāi)發(fā)技術(shù)成熟的清潔能源類型,受到國(guó)家在電量消納、上網(wǎng)電價(jià)、稅收優(yōu)惠等多方面支持。特高壓建設(shè)提速,輸出電源點(diǎn)基本位于煤炭基地,即具備成本優(yōu)勢(shì)又享受輸送地的用電高負(fù)荷。

電力改革循序漸進(jìn)。今年是改革破題之年,隨著“9號(hào)文”及配套文件陸續(xù)出臺(tái),輸配電試點(diǎn)范圍擴(kuò)大。我們預(yù)計(jì)2016年電力體制改革將循序漸進(jìn)。發(fā)電側(cè)的最大變化是競(jìng)價(jià)上網(wǎng),在這一模式下企業(yè)的邊際成本優(yōu)勢(shì)將充分顯現(xiàn)。售電側(cè)改革是最大紅利,有望涌現(xiàn)出一批新型售電主體參與競(jìng)爭(zhēng)。發(fā)電公司由于具備雄厚的資金實(shí)力、掌握用戶數(shù)據(jù)、占據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈聯(lián)動(dòng)優(yōu)勢(shì)等,將成為售電市場(chǎng)最強(qiáng)有力的競(jìng)爭(zhēng)者之一。配電市場(chǎng)存量市場(chǎng)放開(kāi)則可能成為最大突破。

國(guó)企改革加快進(jìn)程。能源行業(yè)是國(guó)企改革的重點(diǎn)領(lǐng)域,提升資產(chǎn)證券化率、市值管理、提能增效、發(fā)展混合所有制都是國(guó)家制定的具體實(shí)施政策。電力行業(yè)逐步形成了符合自身產(chǎn)業(yè)發(fā)展的新趨勢(shì)。發(fā)電集團(tuán)的內(nèi)部整合、地方能源上市平臺(tái)的資產(chǎn)注入、全國(guó)性發(fā)電集團(tuán)向地方市場(chǎng)的擴(kuò)張,將繼續(xù)在2016年頻頻涌現(xiàn)。

長(zhǎng)江電力:引領(lǐng)價(jià)值投資新風(fēng)尚

公司目前擁有的電站主要為水電站,發(fā)電生產(chǎn)與長(zhǎng)江來(lái)水密切相關(guān),長(zhǎng)江來(lái)水的不確定性及季節(jié)性波動(dòng)和差異對(duì)公司電力生產(chǎn)及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)均會(huì)產(chǎn)生重要影響。但通過(guò)對(duì)近五年來(lái)三峽入庫(kù)流量、公司發(fā)電量和公司經(jīng)營(yíng)收入波動(dòng)率的比較,我們發(fā)現(xiàn)長(zhǎng)江電力發(fā)電量和收入波動(dòng)相對(duì)較小,未來(lái)通過(guò)四庫(kù)聯(lián)調(diào),將進(jìn)一步熨平公司發(fā)電量和收入波動(dòng)。此外,公司股價(jià)有較強(qiáng)保障,控股股東三峽集團(tuán)承諾將在長(zhǎng)江電力股票復(fù)牌后6個(gè)月內(nèi),根據(jù)二級(jí)市場(chǎng)情況擇機(jī)增持長(zhǎng)江電力股票,增持金額累計(jì)不超過(guò)50億元,并及時(shí)履行信息披露義務(wù)。

公司未來(lái)收入增長(zhǎng)有較強(qiáng)預(yù)期。三峽落地電價(jià)低于地方火電標(biāo)桿電價(jià),具有較強(qiáng)價(jià)格優(yōu)勢(shì)。二次電力體制改革目標(biāo)之一是要實(shí)現(xiàn)電力批發(fā)與零售全面開(kāi)放,為公司介入售電領(lǐng)域提供了良好契機(jī)。公司持有華東電網(wǎng)區(qū)上海電力股權(quán),華中電網(wǎng)區(qū)湖北能源股權(quán)、南方電網(wǎng)區(qū)廣州發(fā)展股權(quán),積極進(jìn)行區(qū)域布局,方便以合作方式進(jìn)入,在公司電力消納區(qū)拓展配售電業(yè)務(wù)。此外,公司計(jì)劃向電力供配產(chǎn)業(yè)鏈下游延伸,發(fā)展配售電業(yè)務(wù)并將其打造成為公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

川投能源:業(yè)績(jī)進(jìn)入平穩(wěn)期,國(guó)企改革仍可期待

事件:我們近期實(shí)地調(diào)研了公司,就公司目前經(jīng)營(yíng)狀況及未來(lái)發(fā)展思路等與管理層進(jìn)行了溝通交流。

雅礱江來(lái)水穩(wěn)定,下游需求不振及電價(jià)下調(diào)影響公司全年業(yè)績(jī)。今年前3季度,公司共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.95億元,同比增長(zhǎng)0.50%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)32.05億元,同比增長(zhǎng)10.26%,業(yè)績(jī)略低于年初預(yù)期。主要原因一是下游需求不振,雅礱江公司第三季度發(fā)電量低于預(yù)期。前三季雅礱江公司共發(fā)電506億度,比去年同期的456億度增長(zhǎng)10.96%,但第三季度雅礱江公司僅發(fā)電233億度,同比下滑了7.54%;其次,國(guó)家發(fā)改委于今年4月發(fā)布《關(guān)于降低燃煤發(fā)電上網(wǎng)電價(jià)和工商業(yè)用電價(jià)格的通知》,將全國(guó)燃煤發(fā)電上網(wǎng)電價(jià)平均每千瓦時(shí)下調(diào)約2分錢(qián)。雅礱江水電供江蘇部分同步當(dāng)?shù)鼗痣妰r(jià)格下調(diào),影響公司凈利潤(rùn)2個(gè)多億。

雅礱江水能資源優(yōu)良、來(lái)水穩(wěn)定,隨著桐子林四臺(tái)合計(jì)60萬(wàn)千瓦機(jī)組投產(chǎn),雅礱江公司未來(lái)5年將進(jìn)入穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)階段。其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自國(guó)家的電價(jià)政策及宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。近期媒體報(bào)道我國(guó)上網(wǎng)電價(jià)或在2015年年底迎來(lái)年內(nèi)的第二次下調(diào),全國(guó)平均下調(diào)幅度預(yù)計(jì)為0.03元/千瓦時(shí)。若此,雅礱江公司的盈利水平將再度收到一定程度影響。

國(guó)企改革及雅礱江中游開(kāi)發(fā)仍是公司未來(lái)的主要看點(diǎn)。公司大股東川投集團(tuán)之前已將2015年確定為改革推進(jìn)年和項(xiàng)目拓展年,擬實(shí)施混合所有制改革,加快推進(jìn)集團(tuán)公司“4+1”產(chǎn)業(yè)格局(能源、公用事業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)、現(xiàn)代金融、資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和四川特色優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè))。但從目前情況看,集團(tuán)改革的具體方案尚未出臺(tái),預(yù)計(jì)方案落地至少要到2016年。

雅礱江中游規(guī)劃總裝機(jī)1126萬(wàn)千瓦,建成后將對(duì)下游電站產(chǎn)生巨大補(bǔ)償調(diào)節(jié)效益,實(shí)際新增裝機(jī)能力將達(dá)1400萬(wàn)千瓦左右,與目前下游的裝機(jī)規(guī)模基本相當(dāng)。中游核心電站兩河口水電站已于2014年10月正式開(kāi)工,預(yù)計(jì)2021年底實(shí)現(xiàn)首臺(tái)機(jī)組發(fā)電,2023年底全部竣工。屆時(shí)公司業(yè)績(jī)將再度躍上一個(gè)新的高度。

大唐發(fā)電:業(yè)績(jī)符合預(yù)期,資產(chǎn)注入時(shí)間點(diǎn)推后

燃料成本回落,全年電力板塊盈利依然向好,2015年,公司如果成功剝離煤化工業(yè)務(wù)后,盈利能力將回歸到行業(yè)平均水平,我們認(rèn)為制約公司估值提升的關(guān)鍵因素將消失,公司業(yè)績(jī)改善關(guān)鍵仍取決于煤化工業(yè)務(wù)重組進(jìn)展,集團(tuán)資產(chǎn)注入取決于煤化工業(yè)務(wù)重組進(jìn)度。

主要是由于火電機(jī)組所在區(qū)域電網(wǎng)利用小時(shí)下降的影響,火電機(jī)組發(fā)電量同比降低約7.04%,上網(wǎng)電量同比降低約6.92%,凈利潤(rùn)同比下降2.11%,降幅小于營(yíng)業(yè)收入,主要還是燃料價(jià)格下跌的影響,完全彌補(bǔ)了因電價(jià)下調(diào)和發(fā)電小時(shí)利用下降導(dǎo)致的營(yíng)收減少。

煤化工業(yè)務(wù)剝離重組有待時(shí)日:2014年7月7日,公司與中國(guó)國(guó)新控股有限責(zé)任公司簽署了重組框架協(xié)議,擬就公司煤化工板塊及相關(guān)項(xiàng)目進(jìn)行重組。重組范圍包括:內(nèi)蒙古大唐多倫煤化工有限責(zé)任公司、內(nèi)蒙古大唐國(guó)際克什克騰煤制天然氣有限責(zé)任公司、遼寧大唐國(guó)際阜新煤制天然氣有限責(zé)任公司、大唐呼倫貝爾化肥有限公司、內(nèi)蒙古大唐國(guó)際錫林浩特礦業(yè)有限公司以及相關(guān)的配套和關(guān)聯(lián)項(xiàng)目。